《港湾商业观察》施子夫
近期，皇冠新材料科技股份有限公司（以下简称，皇冠新材）递表深市创业板，保荐机构为中金公司。
于期内，皇冠新材保持着不错的营收增长态势，不过其他经营风险问题也如影随形。不仅应收账款持续飙升，资产运营效率下降，同时两次大手笔分红也引发外界对于公司补流必要性的质疑。
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业绩表现不错，核心产品单价持续下行
天眼查显示，皇冠新材成立于2000年，公司是一家以功能性新材料为核心，研发、生产及销售工业级胶粘材料、电子级胶粘材料及功能性薄膜材料等功能性复合材料的高新技术企业。
公司产品应用范围广泛，覆盖轻工业、家用电器、汽车制造、新能源电池、消费电子、智能物联网、半导体等多个领域。视不同下游客户及产品差异化需求，公司可提供满足粘接特性（初始粘着力、剥离强度、静态剪切力、动态剪切力、抗翘曲等）、物理特性（导电、绝缘、导热、隔热、遮光、电磁屏蔽、减粘、增粘、可移除、防水、防尘、缓冲、耐弯曲折叠等）、化学特性（耐腐蚀、阻燃、低气味、低VOC、耐油污、耐化学物质等）、耐候特性（耐高低温、耐高低湿、耐紫外光等）等功能要求的复合材料。
展开剩余79%皇冠新材的主营业务收入主要来源于工业级胶粘材料、电子级胶粘材料及功能性薄膜材料。从2022年-2024年以及2025年1-6月（以下简称，报告期内），公司来自上述产品的收入合计占公司营业收入的比例均超97%。
详细而言，报告期内，工业级胶粘材料实现收入分别为16.49亿元、19.05亿元、20.54亿元和10.36亿元，占当期收入的65.04%、66.83%、66.37%和66.07%；来自电子级胶粘材料的收入分别为5.01亿元、5.94亿元、6.79亿元和3.59亿元，占当期收入的19.77%、20.82%、21.95%和22.88%。
于期内，工业级胶粘材料的销量分别为4.44万平方米、5.29万平方米、5.77万平方米和2.95万平方米，销售单价分别为3.72元/平方米、3.6元/平方米、3.56元/平方米和3.51元/平方米，单价持续下滑。
同一时期，电子级胶粘材料的销量分别为7178.02万平方米、7614.02万平方米、8335.85万平方米和4114.63万平方米，销售单价分别为6.98元/平方米、7.8元/平方米、8.15元/平方米和8.72元/平方米。
按照销售模式划分，皇冠新材的经营模式以直销模式为主，报告期内，直销模式收入分别为22.71亿元、25.81亿元、28.2亿元和14.26亿元，占同期主营业务收入的比例分别为89.57%、90.52%、91.10%和90.98%。
整体财务表现上，报告期内，皇冠新材实现收入分别为25.67亿元、28.95亿元、31.59亿元和15.92亿元，净利润分别为2.06亿元、2.78亿元、3.02亿元和1.55亿元，扣非后归母净利润分别为2.26亿元、2.75亿元、3.07亿元和1.54亿元，期内公司业绩增长稳定。
不过，公司方面也指出，报告期内，归属于母公司普通股股东的加权平均净资产收益率分别为17.08%、18.40%、15.20%和6.99%。
值得关注的是，2024年和2025年上半年，公司控股子公司浙江皇冠净利润分别为-787.28万元、-1222.79万元。此外，深圳冠泰、美国皇冠、香港皇冠等多家境内外子公司也持续处于亏损状态。
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分红1.58亿后再补流1亿
在营收规模扩大的同时，皇冠新材的存货及应收账款等指标也在持续增长。
报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为4.54亿元、4.77亿元、5.32亿元和6.2亿元，占公司流动资产比例分别为34.69%、29.61%、30.31%和35.81%，占资产总额的比例分别为19.69%、17.01%、15.97%和17.41%，应收账款减值准备金额分别为3033.95万元、2677.13万元、2956.05万元和3444.04万元。
截至2025年10月31日，报告期各期末应收账款余额的回款比例依次为99.91%、99.63%、99.43%和94.44%。其中，2022年末、2023年末和2024年末期后回款比例均在99%以上，2025年6月末期后回款比例在94%以上，与客户信用期及应收账款账龄分布相符合，公司应收账款期后回收情况良好，主要客户均能及时回款，应收账款可回收性风险较低。
同一时期，公司的存货的账面价值分别为3.42亿元、3.43亿元、3.27亿元和3.6亿元，占流动资产的比例分别为26.15%、21.25%、18.64%和20.81%，占比较高。
报告期各期末，皇冠新材经营活动产生的现金流量净额分别为2.76亿元、4.83亿元、3.88亿元和1.2亿元。公司方面表示，经营活动产生的现金流入主要系销售商品收到的现金，发行人经营活动产生的现金流出主要系购买商品支付供应商的采购款和支付给职工以及为职工支付的工资、奖金等支出。报告期内，发行人业务规模逐步扩张，净利润和经营活动产生的现金流量净额总体呈增长态势。
此次IPO，公司计划拟募资9.19亿元，其中拟使用1.99亿元用于广东皇冠功能性复合材料扩产项目，1.55亿元用于江苏皇冠半导体用功能性复合材料等产品扩产项目，2.28亿元用于浙江皇冠光学膜产业化项目，2.36亿元用于研发中心建设项目，1亿元用于补充流动资金。
超过20%募集资金补充研发，可见公司对其重视程度。不过，目前看起来公司研发状况总体弱于同行。
报告期内，皇冠新材的研发费用分别为1亿元、1.33亿元、1.51亿元和7666.62万元，占当期收入的3.9%、4.59%、4.77%和4.81%；销售费用分别为5160.75万元、7248.46万元、8692.64万元和4662.2万元，占当期收入的2.01%、2.5%、2.75%和2.93%。
同一时期，同行可比公司的研发费用率均值分别为4.42%、5.48%、5.21%和5.04%，销售费用率均值分别为1.74%、2.22%、2.14%和2.36%。通过对比不难看出，皇冠新材的研发费用率均值要略低于可比公司均值，而销售费用率则要略高于可比公司均值水平。
引发外界注意的是，2023年、2024年公司分别现金分红7523.91万元、8253.5万元。截至招股说明书签署日，麦惠权直接持有公司25.92%股份，并分别通过融亿投资、珠海富瑧、珠海华瑧控制公司19.39%、1.93%、1.35%股份，合计控制公司48.58%股份；麦惠霞直接持有公司38.59%股份。两人系姐弟关系，合计控制公司87.17%股份，为共同实际控制人。
而根据持股比例，实控人姐弟可通过两次分红获利至少1.37亿元。
中国企业资本联盟副理事长柏文喜表示：边分红边补流通常会引起监管机构对公司金需求真实性、上市动机和财务内控的严重关切。如果解释不能令人信服，可能会成为审核中的重大障碍，甚至导致审核不通过。（港湾财经出品）
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